編者按：本文來自微信公眾號 豹變（ID：baobiannews），作者：宋子豪，編輯：邢昀，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

辣條一哥衛(wèi)龍終于啟動招股，距離敲鐘上市只差臨門一腳。按照目前的定價，衛(wèi)龍估值距離頂峰時期縮水超六成。資本市場對新消費(fèi)的狂熱追捧早已退潮，漲價的衛(wèi)龍不但要面對上半年銷售下滑，還要想辦法提升產(chǎn)品定位，打破辣條價格的隱形天花板。國民辣條能讓資本市場買單嗎？

2021年8月，全紅嬋在東京奧運(yùn)會跳水女子單人十米臺決賽奪得冠軍。面對記者詢問怎么慶祝，這位14歲的奧運(yùn)冠軍回答：“吃點好吃的，辣條?！?/p>

這不是辣條第一次登上國際舞臺，2016年，BBC就曾在紀(jì)錄片《中國新年》中，把辣條稱作中國年輕人最愛的食物。

曾幾何時，辣條還是垃圾食品的代名詞。2012年，即使衛(wèi)龍真金白銀請來楊冪代言，都被楊冪粉絲誤以為是盜用照片，憤然舉報。許多消費(fèi)者潛意識還是認(rèn)為辣條上不了臺面。

不過八年后，資本市場的春風(fēng)吹向新消費(fèi)賽道，投資機(jī)構(gòu)吃著辣條，喝著奶茶，誓要把中國新消費(fèi)推向全世界。

時代洪流里，“不差錢”的辣條一哥衛(wèi)龍在2021年罕見地進(jìn)行了一輪PRE-IPO融資，各大明星投資方合計投資5.49億美元，衛(wèi)龍市場估值超過600億元人民幣（94億美元）。

果然企業(yè)估值既要看個人奮斗，還要看歷史進(jìn)程。但時隔一年半，2022年12月5日，衛(wèi)龍3次通過聆訊，才終于啟動招股。此時按發(fā)售價中位數(shù)10.90港元計，衛(wèi)龍的估值約為人民幣220億，距離估值頂峰縮水六成。

估值縮水，上半年業(yè)績下滑，辣條一哥怎么了，還能回到巔峰嗎？

估值縮水：從600億到200億

奧運(yùn)冠軍全紅嬋奪冠后稱想吃辣條，互動營銷一直走在前列的衛(wèi)龍迅速蹭上熱度，在微博上表示“辣條已經(jīng)送到妹妹家所在的村委會”。

彼時的衛(wèi)龍正處在估值高光時刻。在這之前不久，衛(wèi)龍得到一眾明星股東追捧，完成融資，企業(yè)估值來到600億元人民幣，超過三只松鼠、良品鋪子和洽洽食品三家休閑食品龍頭市值之和。

然而，風(fēng)光只是一時的，外部市場環(huán)境不斷調(diào)整，讓衛(wèi)龍的上市之路走得頗為尷尬。

衛(wèi)龍先后三次通過上市聆訊，期間經(jīng)歷了材料失效，再申請、再更新資料，但距離敲鐘始終差臨門一腳。港股震蕩走低，二級市場對于新消費(fèi)企業(yè)的估值、定價邏輯修正，打新低迷，破發(fā)潮不斷。Pre-IPO輪估值有多高，衛(wèi)龍在上市時機(jī)選擇上就有多謹(jǐn)慎。

2022年11月23日再次更新上市資料后，衛(wèi)龍終于12月5日開始招股、定價。不過600億元的身價早有調(diào)整。

從公布的招股書信息來看，此前投資人們與衛(wèi)龍簽訂了補(bǔ)充協(xié)議進(jìn)行業(yè)績補(bǔ)償，2022年4月衛(wèi)龍以對價1576美元向投資發(fā)行及出售共計1.58億股。幾家投資機(jī)構(gòu)持股比例從5.85%擴(kuò)大到13.51%。

這也意味著衛(wèi)龍的估值從600億元人民幣（94億美元），下滑到300億元人民幣（48億美元）。

而這筆業(yè)績補(bǔ)償協(xié)議也給衛(wèi)龍的財務(wù)數(shù)據(jù)帶來波動，由此產(chǎn)生的一次性以股份為基礎(chǔ)的付款開支6.29億元，大幅侵蝕了衛(wèi)龍利潤，導(dǎo)致衛(wèi)龍在2022年上半年凈利潤變成虧損2.6億元。

12月5日起衛(wèi)龍開始公開招股，發(fā)售價每股10.4-11.4港元，按全球公開發(fā)售后的23.51億股本計算，對應(yīng)市值為244.5億港元-268億港元。公司估值再度縮水。

即使這樣，部分券商也給出了估值偏貴、謹(jǐn)慎購買的判斷。國元國際研報表示，休閑食品賽道同樣受到疫情及成本壓力的短期影響，衛(wèi)龍公司招股價中位數(shù)對應(yīng) 2022 年約 27 倍 PE，估值高于港股食飲行業(yè)整體估值水平(約 24.7 倍)， 建議謹(jǐn)慎申購。

年輕人不愛吃衛(wèi)龍了嗎？

市場冷暖是A面，公司業(yè)績是B面。

衛(wèi)龍的業(yè)績數(shù)據(jù)顯示，今年上半年賣出了8萬噸辣條，比上一年同期下滑13.7%。衛(wèi)龍總收入為22.61億元，同比下滑1.8%。

衛(wèi)龍95%的消費(fèi)者年齡在35歲及以下，55%的消費(fèi)者年齡在25歲以下。在“網(wǎng)紅”光環(huán)下一度順風(fēng)順?biāo)男l(wèi)龍也開始擔(dān)憂：年輕人不愛吃衛(wèi)龍辣條了嗎？

社交網(wǎng)絡(luò)上不少消費(fèi)者表示，不是不愛吃衛(wèi)龍了，而是如今的衛(wèi)龍“高攀不起”。

經(jīng)歷多次漲價后，衛(wèi)龍早已不是當(dāng)年的廉價零食。今年4月6日，衛(wèi)龍價格再度上漲曾引發(fā)大量討論，衛(wèi)龍調(diào)價通知函，由于原材料不斷上漲，公司決定對部分產(chǎn)品出廠價和建議零售價進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整，并將于2022年4月18日起執(zhí)行新價格。

有網(wǎng)友在社交平臺討論衛(wèi)龍網(wǎng)紅產(chǎn)品大面筋，普通包裝由2.5元漲到了3.5元，精裝的大面筋65g漲到了5.5元，直呼辣條也吃不起了。

衛(wèi)龍旗下的產(chǎn)品可以分為調(diào)味面制品：如辣條、親嘴燒等；蔬菜制品如魔芋爽、海帶等；豆制品及其他：如鹵蛋、豆皮等。

從招股書數(shù)據(jù)來看，三大品類平均價格近兩年均有上漲。截止到2022年6月30日，每千克調(diào)味面制品相比去年同期上漲1.6元，平均價格達(dá)到16.4元/千克；蔬菜制品平均單價漲價2元，平均價格約為29.3元/千克；豆制品及其他單價上漲4.7元，平均價格34.4元/千克。

漲價后，2022上半年，調(diào)味面制品銷量同比下降13.8%，少賣了1.3萬噸；蔬菜制品、豆制品及其他銷量同比下降3.8%、19.7%，分別少賣了0.11萬噸和722噸。

衛(wèi)龍在招股書中也表示，調(diào)味面制品和蔬菜制品漲價是因為采用了新包裝、生產(chǎn)工藝、配方或規(guī)格進(jìn)行最新產(chǎn)品升級，客戶需要一定時間應(yīng)對該價格調(diào)整，所以銷量受到了暫時性的影響。疫情也對生產(chǎn)和交付形成影響。

在衛(wèi)龍的產(chǎn)品線中，大面筋、魔芋爽、親嘴燒、小面筋等四個單品年零售額超過5億元，是絕對門面。由于熱銷產(chǎn)品相對單一，一旦價格上漲，消費(fèi)者的感知也就極其明顯，容易傳導(dǎo)影響銷量。

消費(fèi)者對辣條價格如此敏感也不難理解，在許多人的印象中，辣條等辣味零食仍然是相對親民的消費(fèi)，從5毛錢一包的辣條到今天3.5元，辣條一再挑戰(zhàn)消費(fèi)者的心理預(yù)期，衛(wèi)龍為了改變消費(fèi)者認(rèn)知，提高定位也在營銷上做出了極大努力。

2016年，衛(wèi)龍制作了一系列模仿蘋果風(fēng)格的廣告，并且將傳統(tǒng)紅黑配色的包裝升級成了黑白灰色調(diào)的高級感“性冷淡”風(fēng)，后又邀請了古早網(wǎng)紅張全蛋進(jìn)入生產(chǎn)車間拍攝，展示衛(wèi)龍工廠的干凈衛(wèi)生。漸漸與其他辣味零食產(chǎn)品定位拉開差距。

衛(wèi)龍在營銷上的努力，也體現(xiàn)到了財務(wù)數(shù)據(jù)上，2019年至2022年上半年，衛(wèi)龍的經(jīng)銷及銷售費(fèi)用分別為2.81億元、3.71億元、5.21億元及2.69億元，占營收比分別為8.3%、9%、10.85%及11.9%。

核心科技全在包裝的衛(wèi)龍，2021年以及2022上半年，還分別支付了3194.9萬元和1765萬元，用于品牌定位及升級咨詢。

渠道隱憂

“我們要在三年內(nèi)實現(xiàn)‘100億元年銷售額’?！?018年，衛(wèi)龍創(chuàng)始人劉衛(wèi)平曾放出豪言。此后的三年衛(wèi)龍銷售額的確年年上漲，卻始終和100億元相去甚遠(yuǎn)。

這其中線下銷售渠道的擴(kuò)張和升級起到了很大作用。

線下渠道是我國休閑食品的重要通路。按零售額計，在中國辣味休閑食品市場中，2020年線下渠道在整體市場份額達(dá)到74.9%。

截至2022年6月30日，衛(wèi)龍與超過1830家線下經(jīng)銷商合作，覆蓋了中國約73.5萬個零售終端。

從2019年到2021年，衛(wèi)龍線下經(jīng)銷商的銷售占總收入比重從92.6%下滑到88.5%，截至2022年上半年，這一數(shù)字是89.4%。

線下渠道中高昂的銷售費(fèi)用也影響著衛(wèi)龍的盈利水平。比如，衛(wèi)龍在2021年經(jīng)銷及銷售費(fèi)用由2020年的人民幣3.71億元增加40.3%至5.21億，其中一個很大原因就是銷售人員的績效激勵上升導(dǎo)致獎金上漲。

但比起銷售費(fèi)用，對衛(wèi)龍業(yè)績影響更大的是，線下渠道的特性正制約著衛(wèi)龍的發(fā)展。

按城市劃分，銷售網(wǎng)絡(luò)可以劃分為一二線城市，和其他低線城市。衛(wèi)龍所在的辣味休閑零食行業(yè)，有低線城市市場份額占比多，增長率更高的特點。衛(wèi)龍的主要銷售業(yè)績來源也是低線城市。而低線城市消費(fèi)者普遍對價格更敏感，一旦漲價馬上會反映在產(chǎn)品銷售業(yè)績上。同時，這一行業(yè)的門檻不高，消費(fèi)者可選擇的低價替代品眾多，品牌忠實度是衛(wèi)龍頭疼的問題。

為了改善這一情況，衛(wèi)龍不得不對經(jīng)銷隊伍進(jìn)行精細(xì)化管理。比如，在2019年衛(wèi)龍新增了1297家經(jīng)銷商，并且終止了554家經(jīng)銷商的業(yè)務(wù)關(guān)系。主要是因為采用了更為嚴(yán)格的經(jīng)銷商管理制度，淘汰了增長速度不及公司預(yù)期，銷售業(yè)績下滑和長期交易不活躍的經(jīng)銷商。2020年，衛(wèi)龍又新增了1490家經(jīng)銷商并解除了另外2132家經(jīng)銷商的業(yè)務(wù)關(guān)系。

另一方面，衛(wèi)龍也在積極布局線上渠道，但總的來說，線上渠道占總收入的比例仍然較低。2022年上半年，衛(wèi)龍線上渠道收入2.39億，占總收入10.6%。

衛(wèi)龍方面曾在招股書中表達(dá)了對于線上、線下渠道如何平衡的擔(dān)憂。公司線上銷售渠道的銷量如有重大增長，可能會導(dǎo)致線下與線上銷售渠道之間的競爭。若衛(wèi)龍無法平衡線上與線下銷售渠道之間的營銷投入或優(yōu)化產(chǎn)品組合及定價策略等，渠道之間的競爭可能會對公司業(yè)務(wù)、財務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。

對于衛(wèi)龍來說，順利上市征服投資人只是一小步，如何用越來越貴的辣條征服消費(fèi)者，才是永恒的難題。

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