編者按：本文來源創(chuàng)業(yè)邦專欄美股研究社，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

此前有投資者接受美股研究社采訪表示：2020年是不平凡的一年，并表示不是每一年都能成為2020年。盡管疫情給全球經(jīng)濟(jì)帶來一定影響，但2020年卻成為華爾街歷史上最瘋狂的年份之一，最直觀的表現(xiàn)是：不少華爾街投資者借此獲得一筆“疫”外之財(cái)。

進(jìn)入2021年，市場預(yù)期美股經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇、將在今年晚些時(shí)候起飛，利率和通脹攀升的擔(dān)憂持續(xù)，這也讓不少投資者越來越擔(dān)心美股是否會(huì)出現(xiàn)崩盤。

據(jù)富途報(bào)道：美股周一走勢分化，道指盤中續(xù)創(chuàng)新高，因疫情受益股推動(dòng)的$納斯達(dá)克綜合指數(shù)周一重挫2.46%，納斯達(dá)克100指數(shù)下跌2.6%。納斯達(dá)克100指數(shù)過去5個(gè)交易日累計(jì)下跌了4.2%，是自去年10月19日以來連續(xù)下跌時(shí)間最長的一次。

(圖源富途牛牛)

因美股陷入冰火兩重天的境地，不僅讓科技股遭遇血洗，連ARK女王基金也難以幸免。據(jù)悉ARK女王Cathie Wood旗下ARK Innovation ETF在周一下跌5.8%，為今年以來的最差單日表現(xiàn)。

為何在這個(gè)時(shí)機(jī)點(diǎn)，美股開始經(jīng)歷大跌？去年科技股還大放異彩，今年科技股為何會(huì)這么慘？在科技股大跌背后，美股市場要迎來歷史上最嚴(yán)重的泡沫？

美債收益率上行，或?qū)?duì)美股股市引發(fā)調(diào)整

去年，美國政府為了刺激美股股市采取了不少的挽救措施。去年3月份，美國參議院和特朗普政府官員已經(jīng)就一項(xiàng)大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激法案達(dá)成協(xié)議，該刺激計(jì)劃的規(guī)模預(yù)計(jì)為2萬億美元，以減輕新冠病毒疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響。

財(cái)政刺激預(yù)期加強(qiáng)既改善經(jīng)濟(jì)預(yù)期，也帶來潛在的美債供給壓力。尤其是在拜登上臺(tái)之后，不僅對(duì)疫苗接種更上心，同時(shí)對(duì)財(cái)政刺激方案也在提速，據(jù)悉新任美國財(cái)政部長耶倫也始終在呼吁更大規(guī)模的財(cái)政刺激。

在財(cái)政刺激政策上，據(jù)悉眾議院將在2月22日就新一輪刺激法案進(jìn)行投票，眾議院議長佩洛西表示希望在2月底之前通過1.9萬億美元刺激計(jì)劃

據(jù)軒言全球宏觀報(bào)道：如果計(jì)劃通過，這無疑會(huì)帶來美國更大規(guī)模國債的發(fā)行，而這會(huì)不會(huì)帶來美債收益率的顯著上行，又很大程度上取決于美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策取向，因?yàn)槿绻缆?lián)儲(chǔ)在購債規(guī)模上沒有加碼或配合，那么美債供給壓力的上行將主要反映在利率上行之上。

對(duì)于美股而言，實(shí)際上近年來的多數(shù)時(shí)期，美債收益率上行與美股上行都并存著。從美林投資時(shí)鐘出發(fā)，美國當(dāng)前或處于「過熱」時(shí)段，則資產(chǎn)表現(xiàn)的排序是大宗商品>股票>現(xiàn)金/債券。

據(jù)軒言全球宏觀報(bào)道：“當(dāng)前屬于「利率上升+股市上漲+商品價(jià)格上漲=名義增速上升+貨幣政策平穩(wěn)/寬松+風(fēng)險(xiǎn)偏好提升」的格局，而一旦美國經(jīng)濟(jì)增長形勢惡化，意味著價(jià)格上漲無法帶來更快的產(chǎn)出增長，企業(yè)盈利可能出現(xiàn)惡化，美債收益率因價(jià)格因素和政策偏緊繼續(xù)上行，美股可能出現(xiàn)下跌?！?/p>

美股周一出現(xiàn)大跌，這或許也是受到美國當(dāng)前或處于「過熱」時(shí)段帶來的影響。那么，在美股眾多板塊當(dāng)中，為何科技股會(huì)跌得這么慘？科技股被拋售的原因是什么？

美股一旦大跌，科技股為何首當(dāng)其沖？

美債收益率因美國和美元的獨(dú)特地位而被視為全球資產(chǎn)定價(jià)之錨，近期向上突破也是引來全球投資者的關(guān)注。

美國10年期國債收益率上升——即無風(fēng)險(xiǎn)利率上升，原因是大家開始拋售國債，導(dǎo)致價(jià)格走低、收益率上升。最近，10年期美債收益率已經(jīng)連續(xù)上漲三周。

據(jù)CalmMind分析：因?yàn)槊绹笠?guī)模刺激計(jì)劃和疫苗分發(fā)情況下，投資者預(yù)期經(jīng)濟(jì)增長加快以及隨之而來的通脹上升的預(yù)期，而通脹的上升會(huì)降低債券利息的實(shí)際價(jià)值。

投資者和分析師表示，收益率上升附帶損害可能包括：企業(yè)借貸成本上升；投資者有更多的選擇，而這些投資者原本認(rèn)為股票之外的選擇很少；一些熱門科技股的估值模式不那么有利。從下圖來看，隨著企業(yè)借貸成本上升，銀行股受益，但科技股的表現(xiàn)則落后。

為何科技股會(huì)遭遇拋售？這估計(jì)是不少投資者好奇的問題。

一、宅經(jīng)濟(jì)利好科技股，但疫苗分發(fā)后疫情期間邏輯或受影響

去年在疫情影響下，"居家"概念相關(guān)科技股乘風(fēng)而上，科技股意外成為今年美股的最大贏家。從標(biāo)普各行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)來看，科技行業(yè)、非必需消費(fèi)品和基礎(chǔ)材料板塊成為2020年最大贏家，而能源行業(yè)和航空行業(yè)則經(jīng)歷了慘淡的一年。

在科技板塊當(dāng)中，以遠(yuǎn)程辦公、電商支付、社交廣告為代表成為投資者的心頭好。亞馬遜、Zoom、Netflix等科技股受益于居家概念，持續(xù)大漲。根據(jù)Zoom去年披露的業(yè)績來看，Q1-Q3季度營收分別為3.28億美元、6.64億美元、7.77億美元。Zoom更是成功躋身全球App下載榜前十，而視頻會(huì)議通訊如今也已成為遠(yuǎn)程辦公必不可少的全民平臺(tái)。

但隨著疫苗研發(fā)獲重大突破，科技股的利好顯然也受到一定影響。去年11月，美國輝瑞制藥和德國BioNTech宣布其合作新冠疫苗現(xiàn)重大突破，有效性超過90%，引發(fā)全球市場狂歡！

由于新冠疫苗即將面世，全球范圍的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)將逐步恢復(fù)正常，尤其是航空、旅游、餐飲等行業(yè)將持續(xù)復(fù)蘇，因此，這些行業(yè)受到了更多的資金關(guān)注，等待行業(yè)拐點(diǎn)的到來，而電商、社交媒體、醫(yī)療器械等疫情受益行業(yè)將出現(xiàn)資金持續(xù)流出。

在美國，新上任的拜登也加速了疫苗接種的速度，立下了「100日疫苗接種目標(biāo)」，計(jì)劃在上任最初的100天內(nèi)完成1億劑次的疫苗接種工作。近日，輝瑞計(jì)劃在3月中旬前將對(duì)美每周400萬到500萬劑的疫苗供應(yīng)量增加到1300萬劑以上。那么疫苗開始廣泛分發(fā)后，疫情期間的邏輯不說完全改變，至少受到了些微影響。

二、科技股均“疫”外漲的過多，高估值下高增長預(yù)期提高

回顧2020年，因新冠疫情給全球每個(gè)人的生活，以及全球資本市場，都帶來了深刻的影響。讓很多人意外的，是全球股市并沒有受到新冠疫情的影響而大跌，反而異常堅(jiān)挺，甚至在個(gè)別市場屢創(chuàng)新高。從歷史上來看，高估值股票附帶的投資風(fēng)險(xiǎn)更高，更容易拖累股民的投資回報(bào)。

據(jù)《巴倫周刊》指出，在疫情形勢好轉(zhuǎn)之際，去年大漲的一些科技股已經(jīng)開始下跌，高估值可能難以證明其合理性。但與此同時(shí)，也有一些科技股扭轉(zhuǎn)了去年的疲勢，有望迎來上漲期。

摩根大通策略師Mislav Matejka牽頭撰寫報(bào)告稱，在高配科技股近兩年后，該行將此類股票的推薦配置下調(diào)到中性，同時(shí)將銀行和保險(xiǎn)股上調(diào)至高配。他們此次評(píng)級(jí)調(diào)整正值納斯達(dá)克100指數(shù)自10月12日以來下跌近9%之際。

目前，不少科技股的高估值漲的過高，在一定程度上也會(huì)抬高投資者對(duì)他們對(duì)未來高增長的預(yù)期。許多投資者在給股票估值的公式中用10年期美國國債收益率充當(dāng)貼現(xiàn)率。隨著未來利率攀升，企業(yè)借貸成本增加、擠壓利潤，遠(yuǎn)期現(xiàn)金流價(jià)值也會(huì)受到侵蝕。當(dāng)前的高估值也就遭遇壓力。

三、美債收益率上升，或促使風(fēng)險(xiǎn)厭惡型投資者尋求拋售股票

今日，隨著美債收益率的上升，引發(fā)了不少投資者的擔(dān)憂。可能促使一些風(fēng)險(xiǎn)厭惡型投資者尋求拋售股票，重新涌向政府和企業(yè)債券，因?yàn)檫@類投資品將獲得更高回報(bào)。

據(jù)軒言全球宏觀報(bào)道：2020年12月至今，美債收益率已連續(xù)3個(gè)月上行，截至2月19日，10Y美債收益率收于1.34%，站穩(wěn)1.3%上方，并且上行速度較快，1月和2月（至今），美債收益率分別上行了18BP、23BP，上一次如此快速的上行要追溯至2018年1月、2月。

許多投資者使用10年期美國國債收益率作為股票估值公式中的貼現(xiàn)率。在其他條件相同的情況下，當(dāng)收益率較高時(shí)，企業(yè)的預(yù)期現(xiàn)金流被認(rèn)為價(jià)值較低。這可能會(huì)威脅到許多科技股，因?yàn)樗鼈兊拇蟛糠质找骖A(yù)計(jì)將在未來進(jìn)一步增長。

科技股在近幾年大漲之后，尤其容易受到收益率上升的影響。與此同時(shí)，由于投資者押注更高的長期利率將使他們的借貸活動(dòng)更有利可圖，銀行類股上漲。

2020年對(duì)于科技股來說是千載難逢的一年，整個(gè)科技股幾乎受宅經(jīng)濟(jì)利好，這也讓他們在一年實(shí)現(xiàn)幾年的上漲目標(biāo)。近期隨著美債收益率的上升，這是否會(huì)影響到整個(gè)美股的走向？

通脹將成為威脅，美股整體處于泡沫狀態(tài)？

進(jìn)入2021年，有業(yè)內(nèi)人士就表示今年是一個(gè)不太容易賺錢的牛市。過去兩個(gè)月，這個(gè)判斷基本得到了印證，科技股尤其是巨頭明顯漲不動(dòng)了，而且從風(fēng)險(xiǎn)投資回報(bào)收益比來看，機(jī)構(gòu)似乎也啥動(dòng)力去買巨頭?？萍脊烧济拦扇蠊芍傅谋戎夭坏停拦蔀楹维F(xiàn)階段被認(rèn)為是存在泡沫？

受到資本市場青睞的公司一直在無腦暴漲，而那些不太容易受到市場關(guān)注的公司，即使業(yè)績很好，很多時(shí)候也仍然在低位不漲不跌。

周一，全球最大對(duì)沖基金橋水基金創(chuàng)始人達(dá)利歐在專欄文章中再度談及美股市場的泡沫情況。他表示，雖然占比非常小的新興科技公司已經(jīng)處于泡沫狀態(tài)，整體市場尚沒有達(dá)到歷史上最嚴(yán)重的泡沫水平。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)報(bào)道：根據(jù)橋水的「泡沫指數(shù)」，以1929年股市和2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫為100%基準(zhǔn)，截至2月早些時(shí)候美股整體泡沫處于歷史77%百分位水平。同時(shí)根據(jù)橋水判斷泡沫的六大標(biāo)準(zhǔn)，目前除了新興科技公司以外，整體美股市場除了個(gè)別方面有泡沫征兆，距離前幾次泡沫時(shí)期仍有明顯的差距。

（圖源智通財(cái)經(jīng)）

橋水對(duì)于泡沫判斷的六大方面分別是當(dāng)前股價(jià)在傳統(tǒng)計(jì)量方式下的位置、營收增速能否支撐股價(jià)走勢、新入場投資者數(shù)量、整體市場情緒、杠桿交易數(shù)量和資本支出是否過于超前。從結(jié)果上看，除了大量零售投資者涌入市場和激進(jìn)的做多情緒出現(xiàn)泡沫化跡象外，其余指標(biāo)仍處于相對(duì)平穩(wěn)的狀態(tài)。

達(dá)利歐表示，雖然這些指數(shù)反映了股市所處的狀態(tài)，依舊很難憑借這套數(shù)據(jù)來預(yù)測股市見頂和見底的具體時(shí)機(jī)。不過橋水也發(fā)現(xiàn)這一指標(biāo)在預(yù)測股市未來三至五年的相對(duì)表現(xiàn)時(shí)非常有用。因此他建議雖然這一指標(biāo)支持橋水愈發(fā)傾向的非泡沫股，仍需要與時(shí)間指標(biāo)一同判斷。

與此同時(shí)，美銀美林全球研究部門首席投資策略師Michael Hartnett一周前就發(fā)報(bào)告暗示，2021年美國遲早要爆發(fā)一場真正意義上的通脹。

Michael Hartnett作出這一預(yù)判的理由有兩個(gè)：第一，隨著疫苗的推廣和普遍性的社會(huì)經(jīng)濟(jì)秩序恢復(fù)，人的流動(dòng)和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)都將顯著恢復(fù)；在貨幣和財(cái)政刺激下，貨幣流通速度也將上升。

顯然，不少基金跟投資機(jī)構(gòu)對(duì)美股目前的走向存在不少擔(dān)憂。從長期來看，通脹似乎將越來越成為一個(gè)威脅。BCA Research Inc.認(rèn)為，極度的貨幣寬松政策「種下了經(jīng)濟(jì)過熱、通脹攀升、最終導(dǎo)致更高利率的種子」。顯然，不少投資者對(duì)美股擔(dān)憂也不無道理。此前，被炒熱大漲的一些板塊，很有可能會(huì)迎來一波股價(jià)調(diào)整。

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