在全球產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)與技術(shù)迭代加速的當下，CVC（企業(yè)風險投資）正以戰(zhàn)略協(xié)同者的角色重塑產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新生態(tài)。

從美國市場CVC活躍度逆勢上揚，到中國CVC聚焦“高、卡、替”的投資熱潮，資本邏輯已從單純財務(wù)回報轉(zhuǎn)向深度產(chǎn)業(yè)賦能：汽車電子領(lǐng)域芯片國產(chǎn)化率的攻堅、生物醫(yī)藥中 AI 技術(shù)的場景落地、出海浪潮下東南亞市場的資源整合……不同賽道的 CVC 正通過一二級市場聯(lián)動、產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同等方式，為創(chuàng)新項目注入“耐心資本”。

當宏觀環(huán)境的不確定性與技術(shù)突破的確定性交織，CVC 如何以戰(zhàn)略定力穿越周期？

在匯豐銀行科創(chuàng)金融董事總經(jīng)理、投資人覆蓋和業(yè)務(wù)開發(fā)部總經(jīng)理陳青的主持下，九號資本負責人曹佳、廣濟創(chuàng)投合伙人付永暉、長城資本(長城汽車產(chǎn)業(yè)基金)華東總經(jīng)理貢璽、Singtel Innov8新電投資中國總經(jīng)理蘇放、住友商事亞洲資本董事總經(jīng)理王瀚明、九州通創(chuàng)投合伙人及投研總監(jiān)王庸非、小米戰(zhàn)略投資部副總經(jīng)理、投資合伙人葉天展開對話。

以下是投資人們在創(chuàng)業(yè)邦2025DEMOWORLD企業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)投大會上的對話實錄，由創(chuàng)業(yè)邦整理。

CVC的價值回歸

陳青：過去一兩年，不管是宏觀地緣政治還是創(chuàng)投行業(yè)，市場都不景氣。但在這種環(huán)境下，我們反而看到CVC變得更加活躍，尤其是在美國。因為CVC通常沒有融資壓力，也不急于退出，更能服務(wù)自身產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略。我想聽聽大家怎么看你們各自行業(yè)的投資重點？

葉天：我覺得這個時候CVC的價值反而更加明顯。一方面，我們是長期資金；另一方面，我們更知道自己要什么。過去兩年前我們做了復盤，小米戰(zhàn)投從2013年開始正式對外投資，基本上算是走完了一個基金的完整生命周期。

復盤過去十年，我們發(fā)現(xiàn)：緊密圍繞戰(zhàn)略的項目，一般給我們帶來的回報都還不錯；但是追市場風口，大多數(shù)企業(yè)的結(jié)果都不是特別好。

除非你能快進快出，但顯然不符合CVC的定位。我們不是為了短期掙價差，而是希望真正幫助創(chuàng)業(yè)者、幫助早期idea實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化和批量應(yīng)用。過去兩年，我們主動把節(jié)奏放慢，每年投大概十個項目，基本都在A輪以前，在一級投資市場上堅定聚焦我們自己能力范圍圈，小米幾個生態(tài)已經(jīng)夠廣闊了。這些生態(tài)的上游，不管是材料、設(shè)備、芯片甚至AI，真正能夠在未來應(yīng)用到我們生態(tài)里，我們才會去看。

王庸非：我很贊同葉總的看法。CVC應(yīng)該是最耐心的資本，最能夠長期執(zhí)行戰(zhàn)略。我們追風口永遠追的是下一個風口，不是現(xiàn)在的風口。在我們醫(yī)藥行業(yè)，本來就是偏長期的賽道，所以更需要有戰(zhàn)略耐心。

第一是細胞基因領(lǐng)域（CGT）。在化學藥和小分子藥方面，相比歐美國家上百年儲備，我們還是要差一點，因此，我們走的還是一個fast follow路線，要做源頭創(chuàng)新相對比較難；但在細胞基因領(lǐng)域，我們起步的時間和歐美國家差不多，很多技術(shù)儲備和數(shù)據(jù)儲備現(xiàn)在已經(jīng)走在前面了。今年年初，中國剛批了第一個干細胞新藥，海南也批了六個干細胞的先試先行項目，標志著在細胞基因的中國商業(yè)化元年已經(jīng)到來。

第二是臨床數(shù)據(jù)的商業(yè)化。中國人口基數(shù)大，有世界級的臨床數(shù)據(jù)和臨床水平。這些數(shù)據(jù)一方面可以反哺研發(fā)，另一方面也是AI在醫(yī)藥行業(yè)應(yīng)用的重要基礎(chǔ)。

第三是創(chuàng)新支付領(lǐng)域。我們已經(jīng)實現(xiàn)了全民基本醫(yī)療保障，但如果想讓整個產(chǎn)業(yè)真正發(fā)展起來，僅靠國家醫(yī)?？隙ㄊ遣粔虻?。未來一定是探索多元化支付手段，這是一個潛在的風口。

王瀚明：我看事情比較簡單，先不談賽道，企業(yè)風投要有全球的VC布局，要對亞太區(qū)布局。我們要回歸最根本的邏輯。

我們從2016年就能看到整個投資邏輯發(fā)生了轉(zhuǎn)變，2016年是個分水嶺，由于中美之間關(guān)系惡化，整個投資氣氛是給地緣政治牽制了。

回到本質(zhì)，我們要思考結(jié)構(gòu)性的機會在哪里。作為一個亞太區(qū)的部門，增長機會在哪里？我在香港，一直負責中國區(qū)和東南區(qū)，2016年之前，我們每個國家都會看的，但是發(fā)現(xiàn)效率非常低，因為全世界VC市場就是美國、中國為主的兩個大市場。

從中國發(fā)展角度來看，國家策略是很大的方向，把現(xiàn)有國內(nèi)的產(chǎn)業(yè)鏈延伸出去，才做成今天出海的局面。我發(fā)現(xiàn)很多人沒有想清楚出海背后意義是什么，很多企業(yè)為了生存去出海。但從地緣問題來講，中美之間博弈，產(chǎn)業(yè)鏈出海才關(guān)系到企業(yè)的生存空間。

我們發(fā)現(xiàn)清潔能源、健康科技、金融服務(wù)、運輸、機器人這幾大賽道會出海，這背后最大動機還是工業(yè)自動化。其中，出海最大環(huán)節(jié)和需求是，需要工業(yè)自動化才會幫助工業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈出海。所以作為上市公司來說，我們看到很大的主題就是產(chǎn)業(yè)鏈重新構(gòu)建，這帶來什么機會呢？我們可以從這個角度去思考。

付永暉：其實我一直非常認可產(chǎn)業(yè)投資是一個真正的耐心資本，特別是我們所處的AEC行業(yè)，我們在這個領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)投資主要的目的是為了戰(zhàn)略發(fā)展，所以投資一般分成兩類：一種是為了主營業(yè)務(wù)做的投資，收購和兼并為主；一種是為了第二曲線去尋找新的增長點，去創(chuàng)新尋找，或新業(yè)務(wù)的孵化，甚至到產(chǎn)業(yè)鏈的布局。

我們現(xiàn)在的打法，采用的是抱團取暖的方式，把整個工程建設(shè)領(lǐng)域上市公司和龍頭企業(yè)投資部門聯(lián)合起來，共同去尋找在這個領(lǐng)域優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)公司，共同的幫助某一個龍頭企業(yè)創(chuàng)新孵化和產(chǎn)業(yè)鏈布局。

我們說有錢出錢、有力出力，有錢可以一起組一只基金，以投資人為主，形成一個產(chǎn)業(yè)基金去投早期項目，幫助基石投資人或者其他LP尋找創(chuàng)新點。有些央國企不能參與社會化資本，但可以提供應(yīng)用場景，幫助被投企業(yè)在這些應(yīng)用場景上不斷的打磨產(chǎn)品，去尋找市場。而且我們更看重被投企業(yè)未來和產(chǎn)業(yè)之間的協(xié)同，是不是能夠并入到企業(yè)里去，這是我們目前主要的做法。我們投的主要是A輪、種子、天使，這樣偏早期項目。

蘇放：我們確實比較特殊，我們只投出海，主要是中國高科技企業(yè)出海東南亞。我們的被投企業(yè)基本上融資來自海外，跟國內(nèi)VC市場環(huán)境沒有太大關(guān)系。

另外，地緣政治對我們影響也不大。新加坡本身是個中立國家，我們既可以服務(wù)美國客戶，也可以服務(wù)中國出海客戶。比如一些美國客戶要求電信服務(wù)不能有中國供應(yīng)商，我們可以做到；同樣，中國客戶希望系統(tǒng)里只有中國供應(yīng)商，我們也可以滿足。

我們是電信運營商，其實是一個平臺類的公司，不做制造業(yè)也沒有什么產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)。我們的平臺優(yōu)勢在于有七億C端用戶和千萬級B端和政府客戶。我們主要投軟件、AI、SaaS類型的公司，不會投芯片，因為和我們主營業(yè)務(wù)無關(guān)。

因為我們都是提供云服務(wù)、SaaS服務(wù)、芯片跟我們比較遠。在新加坡，我們有兩個云平臺，一個是GPU Cloud，也在東南亞其他國家建設(shè)AIDC數(shù)據(jù)中心。

很多中國出海公司想用英偉達的H200算力，我們也可以提供。另外，我們今年比較大的動作，單獨為中國出海的公司提供了一個云平臺服務(wù)。這個云平臺幫助很多中國出海公司在云平臺上去分銷，讓我們的云平臺成為溝通伙伴，觸達C2B客戶。

Singtel 是全世界唯一一家這樣的電信運營商，TO B 和TO C業(yè)務(wù)基本上都是 50%。相比其他電信運營商，以中國移動、中國電信為例，TO C業(yè)務(wù)占90% ，TO B占比非常小，可以說 Singtel是全球來說唯一一家TO B 跟TO C 各占50%的運營商。我們在新加坡利潤率非常高。很多做To B軟件公司包括AI公司，通過Singtel cloud觸達到當?shù)卮驜、SME和政府，都可以用我們地云平臺幫他們做分銷、轉(zhuǎn)售。

近五年來，中國對Singtel來說是越來越重要，主要是因為中國的技術(shù)能力越來越強，無論是人工智能還是具身智能，包括中國出海客戶規(guī)模也越來越高。所以，我們CVC的使命包括我的使命，就是堅定投中國出海。

陳青：蘇總，那你怎么看現(xiàn)在中國和美國AI企業(yè)在你們內(nèi)部競爭的情況？

蘇放：確實，我們經(jīng)常遇到同一賽道上有中美公司同時想獲得投資。我們的做法就是讓他們找相應(yīng)的新加坡電信業(yè)務(wù)部門公平去做POC，一方面看誰能夠被業(yè)務(wù)部門選中。

另一方面，還看他們對Singtel的價值。說句實話，美國公司基本上都在北美，95%的收入來自北美。而中國很多AI公司可能Day one都已經(jīng)出海了，一開始就在新加坡設(shè)立公司，致力于海外業(yè)務(wù)。他們團隊在杭州、成都做研發(fā)，人和公司都在新加坡。所以它的執(zhí)行力、產(chǎn)品迭代包括PMF比較符合東南亞的，這是比較大的優(yōu)勢所在。他們還有價格優(yōu)勢，北美公司非常貴，比如說一個Agent一個月幾十美金，但是中國出海公司價格比較低，產(chǎn)品性價比更好。

“高、卡、替”背景是好時機嗎？

陳青：在當下國內(nèi)VC集中投“高、卡、替”（高精尖、卡脖子、國產(chǎn)替代）的背景下，現(xiàn)在是不是一個低價拿好項目的好時機？

貢璽：“高、卡、替”對我們車企來說就是投資重點。我們做過一個統(tǒng)計，2020年到2025年這五年間，中國13家主機廠基金有一半以上的資金都打在“汽車電子”上。

2018年是新能源資產(chǎn)最好的時候，一輛車里電池占BOM成本大概40%，電子是20%；現(xiàn)在電子漲到40%-50%，電池反而降到了25%-30%。但從2014年開始的六七年間，中國汽車產(chǎn)業(yè)投資機構(gòu)大部分第一桶金是通過投電池賺到的，在正極、負極、電解液等賽道中，已經(jīng)有多家上市公司。

現(xiàn)在汽車電子才剛剛開始。納芯微上市，二級市場基金經(jīng)理稱其為“中國汽車電子第一股”。我們判斷，未來汽車電子領(lǐng)域還有至少30起IPO和并購機會。

我個人時間大概是這樣分配的，個人地50%的時間在一級市場，25%在產(chǎn)業(yè)，25%在二級市場。

我們會花很多時間與內(nèi)部技術(shù)部門探討投資跟業(yè)務(wù)聯(lián)動的事情。我用汽車電子芯片舉例，去年全中國所有汽車上決定芯片國產(chǎn)化率為15%。實際上，我們在內(nèi)部拆解了接近120個電控單元、2500多顆芯片。。我們還打通了12家車廠基金的溝通渠道，一起扶持國產(chǎn)的優(yōu)秀供應(yīng)商完成硬卡替。在這過程中，很多內(nèi)部投資決策上會報告，可以為采購部門、技術(shù)中心作為業(yè)務(wù)的決策提供一些額外的信息。

另外25%時間，我放在二級市場，中國目前在整個二級市場一共有200多家家汽車零部件上市公司，其中大部分公司的市值都在100億以下。實際上從2022年開始，汽車產(chǎn)業(yè)大型的并購案很多都是以傳統(tǒng)類型的汽車零部件并購一級市場的優(yōu)質(zhì)電子類資產(chǎn)。在基金的出資結(jié)構(gòu)、投資輪次和投資機構(gòu)的結(jié)構(gòu)招引上，我們在探索出一條一二級市場聯(lián)動的打法，很多時候讓上市公司從產(chǎn)業(yè)鏈就已經(jīng)賺到的投資成本，再通過一級市場極低的進入獲得一二級聯(lián)動的超額收益。

曹佳：“高、卡、替”是當前的大邏輯，沒什么問題，我覺得反而是我們這一代投資人的使命。

從我們自身的情況來看，作為產(chǎn)品是toC的公司，我理解投資“高、卡、替”有兩個方面，一方面，我們的客戶是普通的消費者，產(chǎn)品需要滿足客戶的需求。他們的需求很可能就是一個個創(chuàng)新的功能點組成，這些創(chuàng)新實際上是通過不斷的研發(fā)迭代，未必是通俗意義理解上的“高、卡、替”，但這些肯定是我們投資的重點。從CVC的角度來講，我理解我們提供的不完全是資金支持，更多是場景的支持、需求的支持，這是投資伙伴更看重的一些點。

另一方面，我理解確實有些“高、卡、替”的技術(shù)，還沒有下探到消費產(chǎn)品場景，我們可以通過產(chǎn)品的應(yīng)用場景，把“高、卡、替”技術(shù)泛化，使其能夠應(yīng)用到消費品場景下。這實際上給這些技術(shù)提供了更廣闊的市場，這也是我們投資“高、卡、替”的一些邏輯。

關(guān)于投資時間點，我認為資本市場永遠都是有波動的。從我個人的經(jīng)歷來看，是不是好時機其實是跟投資的時間點高度相關(guān)的，在市場上行期會取得比較好的業(yè)績，相反在市場下降期間投資大多業(yè)績比較平庸。比如我們之前在19~20年投了大量的半導體項目，表現(xiàn)都非常不錯。

AI視角下的產(chǎn)業(yè)邏輯重塑

陳青：大家怎么看AI對自己所在行業(yè)的影響？以及你們對下半年和明年的整體預判？

曹佳：我個人觀點是謹慎的樂觀，因為現(xiàn)在肯定有很多賽道都是相對火熱的，在這樣的時間點投進去，從大的方向來講我是認同的。個別賽道要case by case看，具體到一些比較火熱的賽道，大家要做好長期的思想準備，確實要做“耐心資本”。

付永暉：對于太熱的熱點，我們更看重背后它在行業(yè)的應(yīng)用。不管是AI還是機器人，最終要產(chǎn)生商業(yè)價值，一定有產(chǎn)業(yè)中的應(yīng)用點，能給客戶帶去什么樣的價值。我們也沒有那么多錢，去追逐熱點，熱點都很貴，所以更希望能通過觀察，觀察創(chuàng)業(yè)團隊對行業(yè)、技術(shù)以及商業(yè)價值的理解，去做精準打擊。

貢璽：我說3點：1.以退為進。我認為這個階段，無論天使投資人也好還是任何一個機構(gòu)，如果在運作一筆投資時，沒有能力去預判，或沒有能力去調(diào)動產(chǎn)業(yè)資源作為退出的路徑，那這筆投資就不要做，我們已經(jīng)在這樣踐行了，這也是為什么我們要和上市公司聯(lián)動的原因。

2.最近一個月見了4家上市公司的董事長，A+H股，我認為下半年也是井噴式的狀態(tài)。尤其是伴隨我們產(chǎn)業(yè)極度內(nèi)卷之下的出海。3.北交所的戰(zhàn)略配售。

蘇放：我們基本上不會追熱點，每年賽道會有一定調(diào)整，基于集團新加坡那邊下來的戰(zhàn)略和新業(yè)務(wù)變化、需求來定投的賽道，每年會有20%-30%的賽道會有調(diào)整。

具體的項目，還是看出海之后跟集團業(yè)務(wù)的協(xié)同性，如果潛在協(xié)同性非常好，有1+1>2的角度，我們可能會投的比較堅決一些。很多國內(nèi)所謂熱點或頭部公司，也可能不會出海，或與集團公司協(xié)同性不夠，這樣我們投的可能性也會比較低。

王瀚明：還是那句話，只有一個原則，今天的活躍，我不會投的。看到未來一年可能有活躍程度的判斷，我們會考慮，就這么簡單。

王庸非：AI作為熱點，在生物醫(yī)藥這塊，我是樂觀+保守。樂觀是因為，AI作為一個工具，對于整個生物醫(yī)藥的意義價值是非常大的，因為生物醫(yī)藥本身是長時間、高投入、高風險回報的行業(yè)，AI在環(huán)節(jié)中起到巨大的作用。保守，出于我們九州通創(chuàng)投的投資策略，我們不會去，也不能賺能力和認知之外的錢。

我們考慮項目時，一方面考慮項目能做什么，另一方面考慮現(xiàn)在平臺能幫項目去做什么。對我們來說，最理想的項目，最好是跟我們獨家適配的，只有我們的平臺能夠把潛力挖掘出來，而別人挖不出來的項目。

所以對于AI來說，我個人對它在整個醫(yī)藥行業(yè)的前景是樂觀的，但對于我們自己的投資策略和投資方向來說還是偏保守。

葉天：關(guān)于AI的賽道，樂觀還是保守，我覺得這個問題不重要。首先科技投資人一定對未來是樂觀的。第二，我們不要預設(shè)任何東西，當熱點來臨的時候，要去觀測它，更重要的是我們怎么樣去調(diào)整內(nèi)部的資源，傾斜在巨大發(fā)展浪潮里的變化。

回到我們自己，我們是有邊界的，聚焦人車+全生態(tài)，無論是手機為主的智能終端還是汽車或機器人，它們的上游技術(shù)棧里哪些會被AI改變。我們必須要stay in the game，才知道有哪些變化，才能在變化來的時候抓住機會。CVC還是要有定力，樂觀還是保守不重要，重要的是要有我們自己的節(jié)奏。