編者按：本文來自微信公眾號(hào) 遠(yuǎn)川投資評論（ID：caituandzd），作者：吳文濤，編輯：張婕妤，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

2023年，光線傳媒董事長王長田在北京電影學(xué)院影視金融班的一節(jié)課上，做出了一個(gè)過于前瞻的預(yù)測：“我更大的期望是寄托在明年2024年，看看有沒有可能帶動(dòng)中國的電影票房進(jìn)入70億時(shí)代。我希望這部里程碑的片子名字叫《哪吒2-魔童鬧?！穂1]?！?/p>

能懂他的人并不多，包括人均迷影的豆瓣，彼時(shí)對這件事的最高贊評論也是“他沒事吧”。

圖片來源：豆瓣網(wǎng)

對于當(dāng)時(shí)的電影行業(yè)來說，三年的疫情沖擊，加上小帥小美三分鐘演完全片的短視頻夾擊，電影消費(fèi)陷入疲軟，阿里影業(yè)、騰訊影業(yè)等互聯(lián)網(wǎng)資本巨頭也逐漸收緊開支，即便是被認(rèn)為受疫情影響較小的動(dòng)畫電影行業(yè)，在《哪吒之魔童降世》達(dá)到50億元票房之后也露出頹勢，2020年至2022年動(dòng)畫電影的平均票房僅為36.47億元。

今年春節(jié)檔之前，大多數(shù)電影播客主理人預(yù)測的票房冠軍還是唐探1900，《哪吒2》的定位更多是黑馬備選。然而，短短20多天的時(shí)間，《哪吒之魔童鬧?！返睦塾?jì)票房就突破了120億元人民幣，超越《頭腦特工隊(duì)2》的同時(shí)登頂了全球動(dòng)畫電影票房榜首。王長田結(jié)果還是錯(cuò)了，但錯(cuò)的原因卻變成：太保守了。

還是同一個(gè)豆瓣帖子，最近的評論區(qū)畫風(fēng)已經(jīng)變成了“接王長田事業(yè)運(yùn)財(cái)運(yùn)（無副作用）”。

圖片來源：豆瓣網(wǎng)

毫無疑問的是，光線傳媒在中國動(dòng)畫電影史上留下了極為濃墨重彩的一筆。但面對這樣的戰(zhàn)績，王長田本人卻只是在票房突破100億元時(shí)發(fā)文稱：“百尺竿頭，還有好多步?！?/p>

對于王長田乃至光線傳媒而言，《哪吒之魔童鬧?！返某晒蛟S具有一定的偶然性，但國產(chǎn)動(dòng)漫的不斷進(jìn)步卻有著其必然性。不管是《哪吒之魔童鬧海》還是以此為基礎(chǔ)構(gòu)建的整個(gè)神話宇宙，追根溯源，它們的成功都不約而同地指向了同一個(gè)方向：彩條屋。

中國迪士尼

2015年，《大圣歸來》的成功引爆了整個(gè)影視圈。9.56億元的票房不僅創(chuàng)造了當(dāng)時(shí)國產(chǎn)動(dòng)畫電影的歷史，同時(shí)也讓其開始逐漸擺脫“低幼化”的標(biāo)簽。在《大圣歸來》上映后僅三天，其主創(chuàng)團(tuán)隊(duì)田曉鵬、梁輝、林中倫等人就宣布成立了十月文化公司。投資他們的，正是剛剛成立了彩條屋的光線傳媒。

彩條屋的方向非常明確，就是動(dòng)畫電影行業(yè)。因?yàn)樗鼛缀跏怯耙晝?nèi)容里為數(shù)不多還能做出點(diǎn)“我命由我不由天”的賽道。

影視本質(zhì)是內(nèi)容行業(yè)，一個(gè)顯著特征便是公司的業(yè)績極度依賴于爆款產(chǎn)品。但爆款不是流水線作業(yè)，頂流的當(dāng)紅小生、昂貴的特效制作、密集的宣發(fā)路演都不能作為“作品一定會(huì)火”的論據(jù)。觀眾們難以琢磨的口味，市場飄忽不定的情緒，都讓“持續(xù)出爆款”成為懸在影視公司頭上的利劍。

畢竟，開張吃十年的另一面常常是，十年不開張。

但動(dòng)畫電影有自己的特殊性，它的生命周期更長，收入更多樣，尤其是其中的IP衍生品，是“分散風(fēng)險(xiǎn)”的關(guān)鍵。換句話說，動(dòng)畫電影一旦做出爆款好內(nèi)容，賣的既有一過性的票房，也有長周期的周邊。

在一次投資者調(diào)研回答中，光線傳媒表示美國真人電影1美元票房衍生收入為3-5美元，而動(dòng)漫電影的衍生收入能達(dá)到10美元[2]。這意味著一旦以動(dòng)畫電影為載體的IP受到觀眾的喜愛，那么由此衍生出來的周邊就能夠?yàn)楣編碓丛床粩嗟默F(xiàn)金流。

最典型的案例便是迪士尼。迪士尼高層在2015年就公開表示，《冰雪奇緣》每年可帶來10億美元的衍生收入[3]。這就意味著，迪士尼不需要每年都拍出冰雪奇緣這樣的電影，只要有能力做出一部冰雪奇緣，它就能夠每年持續(xù)地為其創(chuàng)造利潤。

彩條屋也在《大魚海棠》中初次嘗到了IP帶來的甜頭。2016年彩條屋首部動(dòng)畫電影《大魚海棠》相關(guān)衍生品上線后僅兩周的時(shí)間，銷售額就達(dá)到了5000萬元，超過了電影的制作成本[2]。

但I(xiàn)P經(jīng)濟(jì)也無法脫離內(nèi)容單獨(dú)存在，它只是延長了優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的生命周期，并不意味著動(dòng)畫電影行業(yè)不再需要優(yōu)質(zhì)內(nèi)容。甚至可以說，因?yàn)橛辛薎P的杠桿，打磨內(nèi)容就更是成敗關(guān)鍵。

畢竟爆款雖然難以預(yù)測，但一個(gè)六邊形戰(zhàn)士的下限總歸不差，唯一的問題就是：時(shí)間。

好內(nèi)容的長制作周期和低集中度，對于這種商業(yè)模式來說，都是客觀存在的缺陷。譬如在《大圣歸來》的制作過程中，長達(dá)8年的制作周期對于團(tuán)隊(duì)乃至整條產(chǎn)業(yè)鏈的生存能力都是一個(gè)極大的考驗(yàn)。因此，彩條屋成立之時(shí)就做出了一個(gè)清晰的定位：投資動(dòng)畫電影行業(yè)的優(yōu)秀公司，快速切入動(dòng)畫電影行業(yè)。

通過“投資+孵化”模式，彩條屋扮演了動(dòng)畫電影行業(yè)里的“內(nèi)容風(fēng)投”，主動(dòng)入股一些具有潛力的動(dòng)畫工作室，讓他們在沒有生存壓力的狀態(tài)下全身心投入創(chuàng)作。僅2015年，彩條屋就投資超過20家動(dòng)漫產(chǎn)業(yè)鏈公司，彼時(shí)市面上一個(gè)夸張說法是，“中國一半的初創(chuàng)動(dòng)畫公司是靠拿光線的錢存活著的”[4]。

與此同時(shí)，彩條屋也在布局產(chǎn)業(yè)鏈。譬如在《哪吒之魔童鬧海》的后期創(chuàng)作中，“混沌星云”這個(gè)僅3秒的鏡頭就耗費(fèi)上海紅鯉整整一年多的時(shí)間進(jìn)行制作，而后者同樣也是彩條屋控股的公司之一。

一邊做掘金者，一邊賣鏟人，可謂是把作品的阿爾法和行業(yè)的貝塔，想得很清楚。

混沌星云，豆瓣網(wǎng)

但光線傳媒的版圖里，真正和行業(yè)基本盤息息相關(guān)的，主要還是另一枚布局——貓眼。

布局互聯(lián)網(wǎng)

早在2014年，光線傳媒就曾經(jīng)在渠道端做過嘗試。

彼時(shí)正值互聯(lián)網(wǎng)資本大舉進(jìn)軍傳媒行業(yè)之際，光線傳媒也順勢同奇虎360共同出資，創(chuàng)辦了先看網(wǎng)。在王長田眼中，先看網(wǎng)的定位就是一個(gè)“中國版Netflix”，主要的商業(yè)模式就是通過會(huì)員付費(fèi)模式獲利，而為了能夠發(fā)展起先看網(wǎng)，光線傳媒還一度計(jì)劃為先看“量身定制網(wǎng)劇”。

這也不難理解，光線傳媒本身就是一個(gè)優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容提供者，一旦先看網(wǎng)的模式能夠跑通，就意味著其既擁有了一個(gè)能夠?qū)⒆约簝?nèi)容進(jìn)行輸出的渠道，又可以通過用戶付費(fèi)的方式不斷獲取現(xiàn)金流。

這一次，王長田還是太前瞻了。當(dāng)時(shí)市場上幾大主流視頻網(wǎng)站還處于用免費(fèi)的視頻資源來爭奪流量的階段，會(huì)員付顯然不會(huì)有太大的市場。這讓先看網(wǎng)在前期沒能夠獲取到足夠多的流量，進(jìn)而在之后的會(huì)員爭奪戰(zhàn)中錯(cuò)失了先機(jī)，最終逐漸淡出了人們的視野。

回憶這一段過去，王長田稱：“之前開發(fā)耽誤了太多時(shí)間，錯(cuò)失了良機(jī)。如果我們不是自己開發(fā)，而是接手一個(gè)有基礎(chǔ)的付費(fèi)網(wǎng)站，是有機(jī)會(huì)的[5]?！?/p>

而伴隨著互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的到來，線上渠道開始發(fā)力?！?017年第3季度中國電影票市場行業(yè)研究報(bào)告》數(shù)據(jù)顯示，影院現(xiàn)場柜臺(tái)購票和使用影院自有網(wǎng)上平臺(tái)購買的觀眾只有21.1%，而78.9%的觀眾都是使用第三方在線購票。

2016年，光線傳媒通過其全資子公司光線影業(yè)以23.83億元人民幣的現(xiàn)金和價(jià)值23.99億元人民幣的光線傳媒股票，收購了貓眼電影57.4%的股權(quán)，從而成為其控股股東，貓眼電影成為了他切入互聯(lián)網(wǎng)渠道的契機(jī)。

在收購了貓眼電影之后，光線傳媒極大地彌補(bǔ)了渠道方面的短板，使其能夠在面對影院擠壓排片時(shí)擁有更大的底氣。用王長田自己的話來說，“院線不是完全不可替代的，即使賣票，票務(wù)平臺(tái)出票量達(dá)到 80%，如果一家影院失去票務(wù)平臺(tái)的支撐，相當(dāng)于失去了80%的市場份額[6]?！?/p>

更重要的是，它的到來也為光線傳媒增添了一份確定性。由于坐擁騰訊、美團(tuán)以及格瓦拉等多個(gè)流量入口，貓眼電影成為了多數(shù)影片發(fā)行的必經(jīng)渠道。譬如2017年貓眼出品并發(fā)行了首個(gè)過20億的影片《羞羞的鐵拳》；2022年進(jìn)一步深入到宣傳營銷，成為《這個(gè)殺手不太冷靜》的宣傳方；2023年更是當(dāng)年年度票房冠軍《滿江紅》的出品、發(fā)行以及宣傳方。

數(shù)據(jù)顯示，2017年至2024年歷年票房前十的電影中，貓眼電影共計(jì)出品、發(fā)行或是宣傳（不包含聯(lián)合出品或聯(lián)合發(fā)行）過24部影片，占比達(dá)到了30%。這就意味著一旦市場上出現(xiàn)爆款作品，貓眼電影都能夠參與最終的票房分賬。

說到底，大家都心知肚明，做一個(gè)影視公司，光線傳媒是有內(nèi)容理想也有行業(yè)眼光的，但作為一個(gè)股票代碼，內(nèi)容就不是一個(gè)在A股會(huì)受到歡迎的行業(yè)。光線傳媒做的事情，就是讓自己面臨的風(fēng)險(xiǎn)更小一點(diǎn)，捕捉的機(jī)會(huì)更多一點(diǎn)。

反正，最終都是做“爆款內(nèi)容”的生意，光線傳媒一手通過彩條屋切入“一魚可以好幾吃”的動(dòng)畫電影垂類，一手通過貓眼把“爆款內(nèi)容”的范圍從自己家拓寬到了所有友商，相當(dāng)于有家造車廠做出了全行業(yè)的懂車帝。

也正是這種敘事邏輯下，機(jī)構(gòu)們開始紛涌而至。從2017年三季度開始就陸續(xù)有基金經(jīng)理開始布局光線傳媒，其中不乏謝治宇、楊浩以及譚麗等明星基金經(jīng)理，一時(shí)間眾星云集。

但對于影視行業(yè)來說，邏輯的證偽遠(yuǎn)比證實(shí)更加容易：一次行業(yè)的寒冬、一次財(cái)報(bào)的Miss，甚至是一次電影票房的不及預(yù)期都能夠成為被拋棄的理由。

難以復(fù)制的成功

2016年，王長田在接受采訪的時(shí)候曾這樣說道，“到2019年的時(shí)候，我們有可能會(huì)達(dá)到一個(gè)歷史上新的高峰。如果說做動(dòng)畫片真正具有非常強(qiáng)的競爭力，我覺得在2019年會(huì)是一個(gè)最值得期待的年份?！?/p>

但持有光線傳媒的機(jī)構(gòu)在2019年到來時(shí)，看到的卻是一份慘淡的年報(bào)。光線傳媒發(fā)布的2018年年報(bào)中顯示，其當(dāng)年實(shí)現(xiàn)凈利潤13.73億元，同比增加68.47%，但其中絕大部分收益是由光線傳媒在2018年一季度以33億元出售新麗傳媒27.64%股權(quán)所帶來的收益。

如果拋開這部分收益，光線傳媒當(dāng)年度的扣非凈利潤為-2.85億元，是公司上市七年以來主營業(yè)務(wù)首次虧損。這也預(yù)示著在2018年這場因范冰冰而起的影視寒冬中，即便是想要努力做出公司α的光線傳媒也無法做到獨(dú)善其身。

尤其是2018年彩條屋出品的動(dòng)畫電影《昨日青空》，慘淡的口碑和票房為光線傳媒在動(dòng)畫電影上的未來平增了一層陰霾。業(yè)績和邏輯的雙重壓力下，機(jī)構(gòu)們也開始作鳥獸散。數(shù)據(jù)顯示，2018年四季度共有20只基金重倉持有光線傳媒，到了2019年一季度僅剩8只。

但影視行業(yè)的反轉(zhuǎn)也非常簡單，只需要一部爆款電影。

2019年三季度，《哪吒之魔童降世》橫空出世，在全球取得了近50億人民幣票房成績的同時(shí)，一舉成為了當(dāng)年度票房冠軍。影片的成功也為市場注入了一劑強(qiáng)心劑，它不僅驗(yàn)證了彩條屋在動(dòng)畫電影上擁有著創(chuàng)作爆款的能力，同時(shí)以此為基礎(chǔ)所展開的封神宇宙也開始逐漸進(jìn)入人們的視野。

“我們大概從2018年2019年組織了一個(gè)幾十人的團(tuán)隊(duì)秘密研發(fā)，重新梳理了中國有史以來的神話體系，建立我們自己的神話宇宙世界觀?！蓖蹰L田在一次采訪中說道，“希望它成為中國人自己的漫威，但是我們的漫威是動(dòng)畫電影構(gòu)成的?！?/p>

封神宇宙的敘事加上《哪吒之魔童降世》的成功讓機(jī)構(gòu)們再一次為其買單。數(shù)據(jù)顯示，2019年中報(bào)基金重倉持有光線傳媒占總股本的比例僅為1.63%，而三季度這一比例進(jìn)一步增加達(dá)到了2.89%。

即便是在受到疫情影響的2020年，機(jī)構(gòu)也沒有停止對于光線傳媒的追捧。

一方面光線傳媒作為行業(yè)內(nèi)的龍頭企業(yè)，疫情可以加速行業(yè)競爭格局的優(yōu)化，一旦消費(fèi)復(fù)蘇，那么光線傳媒的也能夠率先恢復(fù)；另一方面，有了《哪吒之魔童降世》的前車之鑒，市場對于封神宇宙中的另一個(gè)IP姜子牙擁有極高的預(yù)期。這導(dǎo)致機(jī)構(gòu)重倉持有光線傳媒占總股本的比例在2020年進(jìn)一步攀升，一度達(dá)到了6.37%的峰值。

但過高的預(yù)期最終也伴隨著《姜子牙》16.02億元的票房而落空。

四季度，神話宇宙的第二部動(dòng)畫電影《姜子牙》如期上映，雖然16.02億元的票房在國產(chǎn)動(dòng)畫電影中并不低，但和《哪吒之魔童降世》50億元的票房相比還是有些捉襟見肘。

當(dāng)一個(gè)爆款的成功經(jīng)驗(yàn)難以復(fù)制到下一個(gè)作品中時(shí)，市場也開始產(chǎn)生了對其持續(xù)制造爆款能力的質(zhì)疑，更遑論建立起能夠?qū)?biāo)漫威宇宙的神話宇宙。

在此情形之下，批量的機(jī)構(gòu)再一次出逃光線傳媒。2020年四季度基金重倉持有光線傳媒占總股本的比例驟降至2.11%，而上一個(gè)季度該數(shù)值為5.66%。

機(jī)構(gòu)在光線傳媒上的兩進(jìn)兩出之間，市場對于傳媒行業(yè)的刻板印象也在不斷加深：股價(jià)的爆發(fā)力來自于偶發(fā)性的爆款盈利。即便是極力地想要在行業(yè)中建立自己獨(dú)屬α的光線傳媒，也無法抵擋整個(gè)行業(yè)的β屬性，不論是2016年的《大魚海棠》、2019年的《哪吒之魔童降世》以及2025年可以預(yù)見的《哪吒之魔童鬧海》均是如此。

相較于光線傳媒在動(dòng)畫電影上的工業(yè)化能力、穩(wěn)定的宣發(fā)渠道以及打造神話宇宙的敘事，投資者更愿意去對它下一部電影是否會(huì)成為爆款下賭注。這種特性也讓光線傳媒在被投資的過程中，很少有長期持有的機(jī)構(gòu)。

當(dāng)然，長期持有的機(jī)構(gòu)也并非沒有，但等待他們的，卻是一個(gè)更加殘酷的現(xiàn)實(shí)。

尾聲

數(shù)據(jù)顯示，從《哪吒之魔童降世》到《哪吒之魔童鬧?！飞嫌城跋Γ饩€傳媒在四年多的時(shí)間里股價(jià)漲幅僅為14.09%，而魔童出海上映之后，股價(jià)在短短8個(gè)交易日內(nèi)的漲幅就達(dá)到了264.43%。

從《哪吒之魔童降世》到《哪吒之魔童鬧?！?，兩個(gè)爆款動(dòng)畫電影之間耗費(fèi)了5年多的時(shí)間，而那些長期持有光線傳媒的基金經(jīng)理，最終也沒能等到魔童鬧海的到來。

以泓德基金的鄔傳雁為例，其在2019年一季度首次將光線傳媒買入到泓德遠(yuǎn)見回報(bào)的前十大重倉股，并在之后的四年當(dāng)中一直持有該公司。2019年，其在泓德遠(yuǎn)見回報(bào)基金的年報(bào)中這樣評價(jià)：傳媒的高端內(nèi)容主要是指對人們的心靈境界有提升作用、能長期吸引人們閱讀或觀看的書籍、電影、動(dòng)畫片等，正在變成越來越多國內(nèi)民眾的剛性需求。

遺憾的是，2023年年初，鄔傳雁離開了泓德基金。而秦毅在接管了泓德遠(yuǎn)見回報(bào)之后，光線傳媒雖然也斷斷續(xù)續(xù)地出現(xiàn)在前十大重倉股的名單中，最終在2023年年末徹底告別了該基金的前十大重倉股。

值得一提的是，泰信基金的董山青從2017年二季度就開始重倉持有光線傳媒，但在2024年一季度他卸任相關(guān)產(chǎn)品之后，持倉中對于光線傳媒的持股數(shù)量也已經(jīng)連續(xù)三個(gè)季度大幅下降。

有一種艱難，是哪吒終于等來了它的票房，是餃子和王長田誰都沒有放棄或是被拋棄。而這種時(shí)間和信任成本的投入，或許在投資行業(yè)，只會(huì)更加難覓。

這不，兩周拉出四倍漲幅之后，只用了幾個(gè)交易日，光線傳媒又從高點(diǎn)下來接近腰斬了。

參考資料

[1] 王長田先生：堅(jiān)持底線，獨(dú)善其身。電影是高端內(nèi)容的金字塔尖！北京電影學(xué)院影視金融班BFF

[2] 卡位動(dòng)畫電影賽道，爆款后看工業(yè)化打開長線增長通道，萬聯(lián)證券

[3] 《冰雪奇緣2》創(chuàng)全球首周票房紀(jì)錄，狂攬3.502億美元，口碑卻毀譽(yù)參半，國際金融報(bào)

[4] 哪吒帶飛的東北富豪，有了新煩惱，財(cái)經(jīng)天下WEEKLY

[5] 光線王長田：對于“先看網(wǎng)”，這一年一直在反思當(dāng)初的決策，娛樂資本論

[6] 對話王長田，尋找光線預(yù)測爆款的小秘訣，圈內(nèi)師老師

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